2019年4月，德国勒沃库森乍暖还寒。

一个头发微秃的中年男士坐在聚会室，蒙受着众多投资者对他一浪高过一浪的指责，以及失望而气忿的眼光。

2016年5月，同样在这个园地内，他享受着人人的掌声、赞美，以及充满期许和信托的眼光。仅仅三年之隔，曾经的无限风景一去不返。

这位男士是德国制药巨头拜耳公司时任CEO韦纳·鲍曼，2016年5月是他刚刚就职的时间。

走过160年的拜耳，既有悠远的过往和神药阿司匹林的传说，也有2015年的绚烂时刻，但眼下，这艘巨轮早已停顿。在鲍曼已往几年的向导下，拜耳正在履历重重危急。

一季度，拜耳由于重磅药物的研发希望，股价涨幅23%，到了年底整体跌幅靠近40%。若是以近10年股价显示来看，拜耳可以说是最惨的大药企，没有之一，2015年*时市值近1300亿美元，现在仅剩300多亿美元。

你可能会说，与辉瑞相比，拜耳10年蒸发千亿美元市值，辉瑞一年便蒸发掉1300亿美元，到底谁更惨？

不要忘了，辉瑞靠着新冠狠狠赚了一笔，也买到了一个所谓下金蛋的鹅；纵然股价暴跌，也只回到了三四年前，暴涨之前的水平。拜耳呢？一场与孟山都的地狱攀亲，让它深陷泥潭，股价跌至2007年以来的*点，巨额亏损、天量诉讼、债务压顶、管线微弱……

到底是谁重伤了拜耳，又或者说，拜耳何以至此？

过往，我们谈及大药企的危急，总是离不开一个老生常谈的问题：专利悬崖。拜耳今日之危急，也与专利悬崖脱不开关系。

但若是换个角度，就会发现，治理团队也是异常主要的因素。一个好的团队可以把糟糕的市场酿成好市场，一个很糟糕的市场，往往不是市场缘故原由，而是人的缘故原由。

2月，失去投资者信托的鲍曼提前一年竣事了自己的任期，新任CEO比尔•安德森在LinkedIn上宣布自己受聘于拜耳时，称自己迫在眉睫地想“释放公司的所有潜力”。

他能推动拜耳这艘巨轮再次转向吗？

/ 01 / 不再被信托的CEO

进入21世纪，拜耳*的三项并购是2006年以199.5亿美元的价钱收购先灵公司，2014年以142亿美元收购默沙东的OTC营业，以及2016-2018年间以630亿美元收购孟山都。

这三项并购，都是在牛市半山腰上的竞购，价钱昂贵。

在战略上，前两项并购最少还增强了拜耳的制药营业竞争力，最糟糕的是对孟山都的收购。

孟山都曾是天下*的农药和转基因种子企业，昂贵的收购成本以及收购后大规模的社会争议，让拜耳深陷债务压顶、司法诉讼之中。

在收购孟山都之前的2015年，拜耳的净债务规模便高达200亿美元，在收购历程中，又向投行借了570亿美元贷款。云云高的债务，拜耳要若干年才气还清？

更糟糕的是，收购完成后，拜耳由于孟山都的“草甘膦致癌丑闻”，一直处于动荡之中，单在2019年就被判赔偿了109亿美元，直接让拜耳在2020年讲述了创纪录的105亿欧元亏损；从2018年6月到2019年5月，不到一年时间，拜耳股价骤跌45%，市值蒸发近400亿美元。

赤裸裸的现实眼前，投资者和媒体绝不虚心地将这一收购称之为“地狱攀亲”。而促成这一攀亲的CEO鲍曼，也不再被投资者信托，这才有了文章开头那一幕。

在2019年4月举行的年度股东大会上，拜耳的全体股东普遍表达出对鲍曼的强烈不信托感。一位大股东甚至直言，“我们想知道，在现在这种状态下，持有拜耳的股票还能带给我们什么。”

这触发了拜耳在德国所有上市公司的先河，针对鲍曼举行的一次信托投票，其得分连一半也不到。在欧洲大陆局限内，靠近90%的股东支持才是常态。

对此，监事会主席维纳·温宁示意遗憾。不外，他强调监事会依然选择和鲍曼站在一起。为了缓解众多股东的不满，拜耳宣布会增强对公司执法事务的监视，并增添聘用外部执法照料，以应付孟山都的诉讼。

为了在逆势中重拾投资者的信心，拜耳于2018年底宣布重组设计，设计出售种种资产，同时裁员10%。然而，受裁员影响的员工举行了大规模的示威。这再次袭击了投资者的信心。

2015年拜耳最绚烂时，一度被以为是全德国最有价值的公司，但那时，鲍曼还没有上位。2018年12月尾，为了在溃不成军的状态下鼓舞士气并挽回自体态象，鲍曼宣布了未来4年的销售展望。

他以为，在孟山都的辅助下，公司的销售额和利润在2022年前都将稳步攀升。惋惜在头半年就遭遇到了极端天气，孟山都深受其负面影响，营业疲软，只能交出一份让鲍曼打脸的业绩。

拜耳股价继续一起狂泄。2016年宣布收购时，市值在900亿美元左右，到了2019年的股东大会之前，拜耳市值跌到了孟山都的收购价，630亿美元左右。

4年已往，拜耳还未走出孟山都的阴影，股价更是一起下探，创下2007年以来的*点，市值也只剩347亿美元。

也就是说，经此一桩生意，拜耳自身价值以及孟山都近半的收购价，早已被蒸发殆尽。时也，势也。

/ 02 / 盛极而衰

一个现代股份制企业，遇上一个及格的职业司理人，有些时刻真的需要些运气。

鲍曼的前任是马林·德克斯，于2010年至2016年2月担任拜耳CEO，曾通过大规模重组，将资源投入到公司*钱的焦点营业，一步步缔造了赛默飞世尔的绚烂。

拜耳2015年的绚烂极点，年销售额突破460亿欧元，净利润大幅增进约18%，创下跨越100亿欧元的新纪录，市值最高靠近1300亿美元，也可以说是由德克斯一手促成的。

这位深谙企业重组和整合的商业奇才，从默沙东手中收购了消费者产物营业，并将与主业相关较远的质料科学部门剥离，从而将整个公司聚焦于更为赚钱的生命科学领域。

事实上，已往十几年，拜耳一直在加速转型，降低对化工营业的依赖。此前，拜耳的庞杂营业可以分为医疗保健、作物科学、质料科学三大焦点板块，虽然销售规模很大（2014年销售额达550亿美元），但利润低，净利率只有个位数，远低于一致规模的制药巨头。

为了提高利润率，拜耳逐渐将重心转向了制药，虽没有周全转型，但在保障其它营业生长的基础上，力所能及地增强医疗保健营业的生长，尤其是制药营业。

在这时代，利伐沙班、阿柏西普等重磅药物销售额稳步上涨，制药营业占有拜耳收入的半壁山河，盈利能力也随之大幅提升。2014-2017年间，拜耳的平均净利润水平到达14.1%，远跨越2001-2010年的4.4%。

2015年底时，德克斯对外称：“在战略层面，我们已经接纳了所有需要的措施，使拜耳成为一家纯粹的生命科学公司。”在属于他短短六年的CEO时代，拜耳的股价上涨跨越200%，公司的实力和价值获得了极大提升。

固然，这并不能掩饰拜耳的危急。盛极而衰似乎是所有企业无法逃避的纪律。

德克斯主导的拜耳史上第二大的收购案，事后也被证实并不乐成，但真正加速拜耳衰落的是，鲍曼对于公司生长战略的大调整。

德克斯或许也没有推测，在他卸任后不久，这家“纯粹的生命科学公司”将被继任者改写。

作为横跨处方药，康健消费品及农化多领域的团体型公司，拜耳的优势是多元结构带来的笼罩领域广漠，挑战是当主要营业板块都泛起问题时，对公司整体而言就显得相当棘手。

转头看，触发一连串动作的原由仍是老生常谈的问题：专利悬崖。

2016年至2020年，拜耳的两大重磅产物利伐沙班和阿柏西普的年收入，在处方药中的比例从2016年的27%增至2020年的39%。而随着时间推移，这两个药物离专利到期越来越近。

为了应对专利悬崖，并购是行业通行做法，不管是公司照样产物，拜耳的选择也是云云。差其余是，它选择重回多元化蹊径，收购农化巨头。

2016年，鲍曼刚刚接任德克斯CEO的职位不到10天，就马上提议收购孟山都。上任前一年，他曾提议收购孟山都，但遭到了德克斯的强烈否决。

彼时，全球农业化学行业并购潮如火如荼，杜邦公司“闪婚”陶氏，逾越孟山都，成为全球*种子和农药公司；中国化工团体以430亿美元的价钱将瑞士农化巨头先正达收入囊中。

这两桩生意给全球农化行业带来巨震，显然也给拜耳带来不小的影响，这也是鲍曼坚持收购孟山都的缘故原由之一。

最主要的是，鲍曼以为，随着人口增进，全球人均耕地的面积正在缩小，基于人类需要吃饱饭的刚需，农民一定要购置孟山都的转基因种子来提高单元土地的产量。而且，一旦买到了“远景绚烂”的孟山都，也能填补专利到期后下跌的销售额。

收购设计披露后，股东们反映强烈。若是收购完成，意味着农化营业将占总收入的半壁山河，对于拜耳而言，这样的营业转型力度之大，无异于“壮士断腕”。

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然则，鲍曼坚定自己的战略判断。

“收购孟山都已往是、未来都是拜耳准确的一步”，鲍曼在股东大会开幕致辞中这样示意。或许他以为凭此一战，自己将名垂拜耳青史，殊不知却将拜耳彻底拉向了深渊。

/ 03 / 裂痕加深

若是没有接连不停的诉讼，转型中的拜耳已经实现农业帝国的诺曼底上岸，鲍曼本人也必将在商业史上留下其小我私人浓墨重彩的一笔。

遗憾的是，没有若是。

收购孟山都之后，拜耳的销售额虽再次跨越400亿欧元，但盈利水平却回到10年之前的水平，净利润率降至10%以下；

巨资收购孟山都而债台高筑，2018年之后，拜耳既无力大规模投入药品研发，也难以发动高频并购来扩充产物管线；

更直接的价值是，孟山都诉讼的高价赔偿。2019年已支付109亿美元，今年11月17日，拜耳再次败诉，美国密苏里州的一个陪审团裁定拜耳向三名原告支付15.6亿美元。

而凭证羁系部门的文件，现在仍有约5万起索赔案悬而未决。

在孟山都诉讼延续失利的靠山下，鲍曼治下的拜耳一切瑕玷都在被放大。保健品医疗营业的弱势，战略转型的杂乱以及伟大的财政压力、暴跌的股价，都成为股东攻击鲍曼的口实。

现实上，早在2019年，相当一部门股东对替换CEO持保留态度。

“股价云云下滑，我们不能能投票支持鲍曼，但现在要求治理层解职只会带来更大的杂乱。” 德国基金公司Deka代表以为，拜耳现在身处转型和孟山都纠纷的双重逆境之中，贸然换帅风险太大。

股东和治理层之间的裂痕日益加深。

股东们一直要求拜耳将农作物科学部门分拆重组，尽早脱节孟山都这一繁重肩负。但以鲍曼为首的董事会，一直顶着股东的压力，继续行驶在原定的航线上，“我可以向你们保证，我们会竭尽所能赢回资源市场的信托。”

近两年以来，在险些所有大药企分拆、聚焦的潮水下，鲍曼向导下的拜耳似乎成了一个异类。

鲍曼没有时机了。由于股东们的异常不满，今年2月，鲍曼提前一年竣事了自己的任期。

新任CEO安德森是罗氏前任CEO，在董事会备受迎接。拜耳董事长以为安德森简直是担任CEO的“最理想候选人”，并称“他具有确立壮大产物流水线和将生物手艺突破转化为产物的*纪录。”

言下之意，拜耳或将重回生命科学轨迹。

拜耳股东更看重的或许是，安德森在掌舵罗氏时代（2019-2022年），曾举行大规模改造，削减治理层并重新计划生长偏向。

就当下而言，他们无疑希望拜耳找到一个强有力的改造者，率领拜耳重新出发。

/ 04 / 能否力挽狂澜

11月19日，拜耳示意，由于预防中风的新抗凝药物Asundexian缺乏疗效，竣事了Asundexian的三期试验。

这对拜耳和安德森而言，可谓雪上加霜。

在抗凝药物中，拜耳与强生相助研发的利伐沙班曾是全球销售额TOP10的重磅小分子药物，2022年销售额约60亿美元。不外，2020年，利伐沙班专利已经在中国到期；从2023年最先，在欧友邦家、美国、日本各国的专利也将陆续到期。

为了应对这一专利悬崖，拜耳一早便最先寻找接替者，Asundexian成为其最*的候选药物。拜耳此前预期Asundexian的年销售额能跨越50亿欧元，但研究效果显示，其效果逊于辉瑞与BMS团结开发的血管稀释剂Eliquis。

德国第三大资产治理公司的基金司理示意，放弃的asundexian试验“对拜耳来说是一个重大挫折”。在他看来，Asundexian是拜耳制药管线中最有前途的药物。“没有它，制药部门就没有可延续增进。”

简直云云，就连安德森也直言，专利悬崖眼前，拜耳的后期管线很微弱。临床终止新闻公布后，拜耳股价暴跌近20%，创下单日历史*跌幅，股价也来到2008年以来的*点。

事实上，出任拜耳CEO半年以来，安德森一直在试图追求将更多生长重心放到焦点营业上。“我们正在重构拜耳，使其只专注于对我们使命至关主要的营业，放弃其他一切。”

在公布三季报的同时，拜耳宣布将分拆重组。作为重组的一部门，安德森正在评估分拆其旗下的消费者康健或作物科学部门，但清扫了将公司一分为三的可能性；与此同时，拜耳还将大幅裁员，首当其冲的是各个治理层。安德森指出，拜耳和客户之距离着12层治理“着实太多了”，为了加速决议速率和谋划效率，2024年将大幅削减治理层职位。

拜耳还可能对制药部门的资产举行重新梳理，好比加大CGT的倾斜。

数据显示，已往5年，拜耳对CGT的投资额已跨越50亿美元。光是2020年10月宣布收购AskBio，生意就高达40亿美元。AskBio的产物组合，涵盖神经肌肉、中枢神经系统、心血管和代谢、罕有病等多个领域。

拜耳制药部门总裁Stefan Oelrich先容，这些投资为公司提供了一系列价值管线，包罗2024年将进入II期临床的帕金森病细胞疗法bemdaneprocel。10月，拜耳还投资2.5亿美元在美国新建了一座工厂，首先会为bemdaneprocel的生产服务。

11月，拜耳在一份暂且声明中示意，预计公司的盈利能力将进一步下滑，自由现金流可能将为零。一些剖析师以为，安德森此举是在追求一次性迅速公布坏新闻，以便重新计划各项营业。

21日股价暴跌后，拜耳又宣布了一项周全改造战略，强调不会举行大规模并购，重点关注其早期管道，今年已经拿到了8个IND，并设计行使其在德国海内资源来降低成本。

但市场并未买单。暴跌越日，拜耳股价又跌去3%。巨轮仍在停顿，安德森能否力挽狂澜尚未可知。

/ 05 / 巨轮停顿启示

若是将拜耳看作一艘巨轮，那么，战略决议着巨轮前进的航线，执行力好比发念头。战略错误了，无论执行力有多强，也无法到达目的地。

某种水平上，已往试图在两个行业中追求平衡，造成了它今日的衰落。

巨型企业生长的耐久战略，贵在围绕实力最强的营业来不停整合和积累资源。详细到医药行业，纵观外洋大药企的生长，无论辉瑞、诺华、赛诺菲、艾伯维、照样安进，无一不是在数十年甚至上百年的时间内，通过延续打造主营营业的竞争力，而取得久远生长。

纵然同样多元化的强生，其制药产业、医疗器材和康健消费品各板块都较强，这几块营业的相关性也相当高，但现在，为了更好地聚焦于其焦点营业，进一步提高其在全球医疗保健市场上的竞争力，强生也选择了拆分消费者康健部门。

而5年前，拜耳舍近图远地放弃了本该进一步夯实的制药产业，买下孟山都，也彻底改变了拜耳的生长轨迹。

横向对比来看，同为化工巨头身世的诺华，则选择了与拜耳相反的蹊径，在制药航线上越驶越远。

1996年，瑞士化工巨头汽巴-嘉基与山德士合并，新组建的公司更名为Novartis(诺华，拉丁语“新手艺”的意思)。2014年，从化工业中乐成脱胎而出的诺华一度取代辉瑞，登顶全球制药巨头的榜首。

盛极而衰。

在随后几年间，由于营收下降、增进乏力，诺华的排名不停下滑，2022年全球排名第七。

为了重回增进，诺华又最先了改造，好比剥离山德士、精简管线、裁员，加速瘦身设计，进一步聚焦确定性，借此提高公司资产质量、盈利能力。今年一季度，诺华上调了整年销售额和利润预期，预计整年销售额将从中低个位数增进至中高个位数。

业绩增进超预期，让诺华再次“大象起舞”，整年股价涨幅超13%。7月市值更是创下历史新高，2095亿美元。拜耳与其营收体量相当，但当前市值不足诺华的1/5。

从拜耳与诺华的履历中，我们也能窥得现代企业生长的焦点智慧。要将自己的营业聚焦在力所可及的最高利润行业内。唯有稀缺性的商品才具备最高的交流价值，而当今社会的稀缺性必须通过新的科学手艺来成就。

在安德森的率领下，拜耳正在重新回到这条航线。

“我对我们的研发团队、我们的研发战略和早期管线的质量感受异常好，”安德森说，拜耳正在运营一台机械，生产一系列有前途的新药。

与此同时，他不以为拜耳的制药部门规模太小、研发预算低，无法跟上更大的竞争对手。“十年前，研发支出*的两家药企是礼来、诺和诺德，现在它们是天下上最有价值的两家制药公司。”

但在成为下一个最有价值的药企之前，他还需要解决前任的遗留问题。